11月外储：国际收支及人民币汇率保持韧性

　　核心观点 11 月我国官方外汇储备32223.86 亿美元，环比增加约47.7 亿美元，我国国际收支维持基本平衡。近期美元走强主要受美国通胀超预期并带动经济名义增长、加息预期强化及欧洲疫情阶段性反复的影响，而在此情况下人民币汇率11 月仍小幅升值，延续9 月以来与美元的非对称走势，我们认为反映的是我国政策维稳经济预期、我国“先立后破”产业格局逐渐形成对经济基本面的支撑、中美贸易关系缓和及中美利差处于高位等因素的影响，也意味着无需担忧中美两国货币政策背离可能对国际收支构成的扰动。预计美元短期维持高位震荡，2022 年伴随美国通胀下行并证伪加息预期和欧洲补库启动美元指数可能重新下探至90 美元以下，而人民币汇率有望随美元指数回落进入升值区间。

　　外储环比上行，国际收支维持基本稳定 11 月我国官方外汇储备32223.86 亿美元，环比增加约47.7 亿美元，其中，非美货币汇率波动及主要国家债券收益率波动的影响为负。11 月，美元指数由10 月底的94.1 上升至95.9；英镑兑美元由10 月底的1.37 降2.9%至1.33；欧元兑美元由10月底的1.16 降2.6%至1.13,11 月汇率变动对储备规模影响约为-400 亿美元。主要经济体债券收益率均有较大幅度下行，11 月5 年期美债收益率下行4BP 至1.14%，5 年期英债收益率下行22BP 至0.59%，5 年期德债收益率下行25BP 至-0.67%，债券收益率波动对外储约有+200 亿美元的影响，综合看估值因素对11 月外储环比波动影响为负。由此我们认为，外储环比上行或仍体现贸易顺差及资金流入的正面支撑，国际收支平衡表数据显示，剔除估值因素影响的外汇储备数据自2020 年二季度至今年二季度维持增长，且涨幅有所扩大。此外，我们认为外汇占款在此期间的相对稳定或与央行使用特殊工具吸收外储有关。

　　11 月人民币兑美元汇率升值，与美元走势仍然背离体现韧性11 月美元指数由94.1 上升至95.9，走势强劲，主要受美国通胀超预期并带动经济名义增长、加息预期强化及欧洲疫情阶段性反复的影响；而在美元走强的情况下，人民币汇率全月仍小幅升值，由10 月末的6.4 升0.3%至11 月末的6.37，保持了韧性和稳定性，延续9 月以来与美元的非对称走势。我们认为当前人民币汇率走势主要反映的是我国政策维稳经济预期、我国“先立后破”产业格局逐渐形成对经济基本面的支撑、中美贸易关系缓和及中美利差处于高位等因素的影响。12 月6 日，我国央行宣布全面降准0.5 个百分点，而鲍威尔提出Taper 可能提速，两国货币政策仍然背离，人民币汇率并无明显贬值压力，我们继续强调后续无需担忧中美两国货币政策背离可能对国际收支产生的影响，我国货币政策维持稳健宽松，提示关注2022 年一季度“四箭齐发”宽信用。

　　预计美元短期维持高位震荡，人民币无贬值压力美元指数在当前位置较难再出现大幅上涨，预计短期维持高位震荡，近期南非发现新冠病毒新变种Omicron，我们认为本轮全球疫情复发美元同样不会因避险情绪而大幅上行，主因在于就业修复的放缓会延缓美国加息预期，美国疫情一旦复发相对欧洲的优势将不复存在。我们认为2022 年伴随美国通胀下行并证伪加息预期和欧洲补库启动，美元指数可能重新下探至90 美元以下，而人民币汇率有望随美元指数回落进入升值区间。中长期看，人民币兑美元长期走势与美元周期密切相关，美元周期决定于生产要素在美国与新兴市场的对比，我国劳动力要素相对于美国的科技和资本要素略占上风，这决定了中长期人民币相对美元是渐进升值的趋势，预计人民币兑美元后续仍有8 年左右升值过程。

　　黄金储备持平，维持长期看好 11 月黄金储备6264 万盎司，继续持平前值。11 月随美元指数走强，黄金价格先升后降，较上月末略低，预计美元将在2022 年走弱，仍利好黄金，近期10 年期美债收益率有所下行，变异病毒若在全球扩散范围加大，大宗商品价格上涨概率仍较大， 继而增加全球通胀压力，所以维持实际利率走势对黄金的压制不大的判断。从长期来看，利率长期下行以及美元长期趋弱的走势仍将利好金价。

　　风险提示：国内经济下行幅度超预期，货币政策宽松节奏和力度继续加大，使得国内外货币政策大幅失衡，可能导致汇率贬值与资本流出叠加。

（文章来源：浙商证券）